海信电器：更好的成长在08年

　　陈伟彦  联合证券

　　事项：

　　公司发布了2007年报，营业收入为148.39亿元，同比上升7.72%，实现净利润2.04亿元，同比大增56.13%，每股收益为0.41元。

　　公司发布了2008年1季报，营业收入为36.8亿元，同比上升23%，实现净利润0.55亿元，同比增长10.4%，每股收益为0.11元。

　　点评：

　　收入增长在加快

　　07年整体营业收入同比增长7.72%，其中彩电收入同比增长5.83%，在彩电增长中，海外业务克服上半年由于欧洲市场调整导致海外收入大幅下滑63.35%的不利局面，公司积极开拓北美和其他新兴市场，全年海外业务收入同比下降10.57%；国内彩电收入同比增长约10%，略高于行业水平。 08年Q1，营业收入同比增长19%，如综合考虑到07年冰箱业务剥离和07年新增合并子公司的影响，08年Q1彩电收入实际增速约在20%以上，这也反映了08年彩电行业的快速增长，根据中国电子视像行业协会发布的报告，08年第一季度国内彩电销量同比减少2%，销售额同比增长21%。

　　毛利率持续上扬

　　07年主营业务毛利率为18.25%，同比增加2.36个百分点。由于家电企业内销和出口毛利率差异很大，需要分区域看待毛利率的实际变动情况。07年公司国内和海外业务毛利率分别为21.0%、5.2%，同比分别增加2.2和0.3个百分点。公司在液晶上游的技术优势和中高端产品策略是毛利率提升的关键因素。

　　液晶模组扩产提升毛利率。液晶模组的达产和扩产是毛利率提升的关键因素，根据目前运营情况，自制模组比外购模组节余成本3-5%，随着50万台液晶模组的达产以及08年7月模组二期的投产、背光模组生产线的建设，08年液晶模组实际产量将明显增加，08年毛利率存在较大提升空间。

　　液晶面板价格稳步下降有利于毛利率的稳定、提升。从液晶面板的供需形势看，根据全球专业的平板显示市调机构Displaysearch的最新预测，08年Q2液晶电视面板将供过于求，Q3和Q4供给略紧张，但相比07年大为缓解。而且，上游和下游作为利益共同体的趋势日益明确，这从近期国内几家主要的彩电企业都和上游达成稳定合作关系可以看出：海信与友达合作自主生产液晶模组、TCL与三星合作生产液晶模组、康佳和创维参股LG在广州的模组厂。产业链格局的变化有利于国内彩电企业提升毛利率。

　　营业利润有较大提升空间

　　07年扣除政府补贴增加(6970万元)和转让冰箱业务股权收益(4040万元)之后，实际运营利润与06年基本持平，并未有明显增长。毛利率提升并未转换为利润高增长的主要原因是：(1)由于稳健的财务政策，07年资产减值损失达9431万元，占净利润约50%，预计这一因素在08年将大为缓解；(2)票据贴息达3669万元，导致财务费用增加2000万元。公司由于采购液晶面板时需支付现金而对家电连锁有较大的应收帐款和应收票据，极大影响现金流，导致票据贴息增加。因此，增发融资能否成功对缓解公司的资金压力有较大影响。

　　08年Q1利润仅增长10%的也是类似原因：由于Q1大幅增加进口液晶面板的预付款，公司集中对票据贴息，影响财务费用同比增加3146万元，影响利润下降50%。预计这一影响在之后季度也将大为缓解。

　　关联交易影响较大

　　公司与集团之间的关联交易较多，尤其是从集团下属公司采购机壳和模组、IC以及通过集团海外销售平台销售彩电等对成本费用的影响较大。模具和IC是占成本费用的比重较大，2007年从青岛海信模具公司采购机壳和模具达5亿元，通过青岛海信进出口公司采购IC共1.58亿元，关联交易对公司的成本费用有较大影响。

　　长期看好公司后续的成长空间

　　我们认为，就行业景气周期和公司特质、核心竞争力等方面综合判断，公司确定性成长的轨迹十分清晰。公司在产业布局方面始终秉承“先人一步”的战略导向，“信芯”、LCM模组、LED背光源等填补国内空白的自主技术项目先后出台，使得公司有望构筑较高的市场和技术壁垒，从而凭借突出的核心竞争优势，实现国产彩电厂商真正意义的的突围。

　　投资建议

　　公司股价经过前期下跌后，目前具备较好估值优势：08年PE为19倍，PB仅1.7倍。加之公司大股东股改时承诺减持价格不低于8.91元，目前股价具备较高的安全边际。我们维持“增持”的评级！

　　风险提示

　　彩电行业竞争激烈导致短期内业绩波动； 液晶模组二期的量产时间能否如期量产； 股权激励能否获批和时间存在不确定性。